中国十大名牌预混料(屹通新材：国内铁基粉体行

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证券代码300930 综合评级A

一、主营业务 评分70

1、业务分析公司主营业务是将废钢加工成铁基粉体，销售至金属注射成型（如东睦股份）、3D打印生产企业，行业终端应用到3C电子（占比约50%）、汽车（占比约20%）、机械（约18%）、五金（约8%）、医疗器械（约4%）。近几年公司业务开始朝铜基粉体、金属软磁材料领域延伸，未来产品有望应用到新的领域、挖掘更多的客户。

2、行业竞争格局目前从事铁基粉体的企业并不算多，具有规模化产能的公司更是少，国内具有规模化产能的厂家包括公司、鞍钢粉材、莱钢粉末、吉凯恩（霸州）四家企业等企业。根据中国海关统计数据，我国进口铁基粉体数量占总销量约为20%左右，且进口粉末多为中高端合金及混合粉末，销售单价高，市场份额大，占据国内下游应用领域的中高端市场。高端市场被海外供应商占据，国内厂家以中低端应用是目前行业主要竞争格局。

3、行业发展前景随着3D打印、金属注射成型技术的迅速发展，应用领域不断延伸、成本不断下降，粉末冶金产品未来有望在在汽车零部件领域获得更多的市场份额；随着国内粉末冶金厂家技术的不断提升以及规模效应下成本不断下移，未来有望逐步替代海外厂家；

4、公司业绩增长逻辑（1）粉末冶金在汽车领域加速渗透；（2）进口替代；（3）产能扩大；

文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读

·简介成立日期2000年；办公所在地浙江杭州

·业务占比高性能纯铁粉59.18%%（毛利率24.2%）、合金钢粉26.65%（毛利率32.44%）、添加剂用铁粉14.09%（毛利率4.05%）；

·产品及用途以各类废旧金属为原材料，通过熔炼、水雾化及还原等一系列复杂工艺流程，将废旧金属资源转化为高性能铁粉、合金钢粉等，是3D打印、增材制造不可或缺的原料。

·销售模式直销（近八成）为主，经销为辅；铁基粉体行业

·上下游上游采购废钢、液氨、镍粉、铜粉等，下游应用主要包括粉末冶金制品、金刚石工具、磁性材料、热喷涂、冶金辅料及焊材领域，终端应用包括交通工具、家用电器、电动工具、3C电子及医疗器械等行业；

·主要客户东睦股份13.97%、常熟市迅达粉末冶金、无锡市恒特力金属制品、朗迈冶金、扬州立德粉末冶金，前五大客户占比28.38%，终端客户包括奔驰、宝马、比亚迪、博世、电装，爱信、格力、美的等。

·行业地位

·竞争对手海外龙头赫格纳斯（瑞典，2454人，铁基金属粉体龙头，2019年近83亿销售额）、吉凯恩（霸州）金属粉末有限公司（英国公司）；国内莱芜钢铁集团粉末冶金、鞍钢（鞍山）冶金粉材、铂科新材、悦安新材、有研粉末、广大特材等；

·行业核心竞争力1、产品性能及研发实力；2、规模与成本优势；3、客户忠诚度；

·行业发展趋势1、行业需求稳定增长未来随着打印成本的下降及打印速度的提升，3D打印技术的主要市场有望逐步过渡到工具/模具制造和零部件的直接生产领域，将迅速爆发并成为重要基础性行业；2、粉末冶金应用领域不断延伸以交通工具为代表的传统粉末冶金应用领域需求旺盛且协作不断加深。根据东睦股份公开披露信息，北美粉末冶金制品单车用量可达18.6Kg，日本为8.0Kg，欧洲为7.2Kg，而我国2017年平均每辆汽车粉末冶金制品用量仅4.5kg。未来我国汽车单车粉末冶金制品用量将获得明显提升，主要原因有1）国内粉末冶金技术的不断提高，在粉末冶金产品节材低耗的成本优势下，汽车主机厂将会选择成本更低的粉末冶金制品来代替锻件、铸件、机加工零件；2）随着汽车节能减排要求的提高，近年来VVT、VCT零部件、变量泵和刹车真空助力泵零件等粉末冶金零部件得到了大量的开发和应用；3）随着汽车轻量化发展，粉末冶金锻造连杆、组装式粉末冶金空心凸轮轴等粉末冶金应用领域逐步打开；3、进口替代根据钢协粉末冶金分会数据，2018年仅三家外企铁基粉体进口量即为9.27万吨，根据进口产品市场均价1.5-2万元/吨测算，该部分传统压烧铁基粉体进口市场缺口约为14至19亿元。未来，我国铁基粉体进口替代趋势明显。如下游整车厂商对其供应商的降本要求日益严格，粉末冶金制品企业已开始与金属粉体企业密切对接高端粉末的产品；

·影响公司利润核心要素1、汽车产业的增长速度；2、废钢价格波动；3、产能；

二、公司治理 评分70

1、大股东持股及股权质押、高管激励大股东，兄弟二人合计持股70.5%，高管持股比例较高，整体股权激励充足；

2、员工构成以生产和技术人员为主，公司员工数量较少，人均产出和净利润均显著高于普通制造业，属于技术密集型行业；

3、机构持股公司前十大流通股东包含3家公募基金和外资，受到主流资金较高认可；

·大股东持股比例为57.28%；股权质押率0%

·管理层年龄53-56岁，高管及员工持股33人通过杭州慈正持股4.5%；

·员工总数179人技术36，生产100，销售7；本科学历以上25；

·人均产出2020年人均营收189.6万元；人均净利润35.6万元；

·融资分红2020年上市，累计融资（1次）3.28亿，累计分红0.1亿；

三、财务分析 评分80

1、资产负债表（重点科目）公司账面现金约3.3亿，考虑到公司资产体量较小，还是比较充裕；应收账款和存货占营业收入比例合理；固定资产金额较小，在建工程包括高端铁基粉末、铜基粉末和材料研究院，公司上市后开启了扩张之路；无有息负债，负债率仅有5%，整体资产结构非常健康；

2、利润表（重点科目）2020年营收和净利润逆势增长，2021年营收和净利润加速上涨，或与新能源汽车行业快速发展、国产替代密切相关，预计全年仍将保持高速增长，未来几年的增速则取决于粉末冶金在3C电子和汽车行业的渗透速度；

3、重点财务指标分析公司过去几年净资产收益率超过20%，毛利率逐步下移或与废钢价格上涨、竞争加剧有关，好在公司规模持续攀升，费用率控制非常好，净利润率下降速度较慢，考虑到行业技术门槛并不是那么高，未来随着下游客户采购量的持续提升，公司净利润率或仍有一定的下降空间；

·资产负债表（2021年Q3）货币资金0.45，交易性金融资产2.83，应收账款2.3，存货0.24，其他流动资产0.26；固定资产0.47，在建工程0.42，无形资产0.31；应付账款0.2；股本1，未分利润1.83，净资产6.92，总资产7.29，负债率5.14%；会计师审计费用41万元；

·利润表（2021年Q3）营业收入3.95（ 72%），营业成本3，销售费用0.02（ 140.37%），管理费用0.06（ 59.36%），研发费用0.12（ 49.09%），其他收益0.04，投资收益0.04；净利润0.69（ 60%）

·核心指标（2018-2021年Q3）净资产收益率20.32%、22.87%、19.91%、11.01%；毛利率30.2%、26.68%、25.26%、24.04%；净利润率14%、19.34%、18.77%、17.6%；

四、成长性及估值分析 评分70

1、成长性考虑到行业增长空间较大和公司在技术和规模上具有一定的竞争优势，未来随着3D打印应用的逐步渗透，公司业绩有望保持快速增长；

2、估值水平预计制造业属性和公司业绩增长预期，赋予公司25-35倍市盈率；

·预测假设营收增长60%、30%、30%；净利润率17.5%、17%、16.5%

·营收预测2021E5.4；2022E7；2023E9.2；

·净利预测2021E0.9；2022E1.2；2023E1.5；（假设数据即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

·市盈率25-35倍

·2023年合理估值40-50亿；当前合理估值25-35亿（基于25%/年收益预期）；价格区间25-35元/股（未除权、除息）；

五、投资逻辑及风险提示

1、投资逻辑（1）金属注射成型、3D打印行业快速发展；（2）公司业绩有望保持快速发展；（3）汽车粉末冶金制品有望快速增长；

2、核心竞争力（1）技术优势；（2）产品进口替代能力；（3）研发优势；（4）客户优势；

3、风险提示（1）宏观经济周期波动；（2）原材料价格上涨；（3）募投项目不及预期；

·核心竞争力

1、技术优势

公司在铁基粉体行业深耕二十年，公司技术优势主要体现在拥有的关键技术、关键专用设备的自主设计及制造能力、产品替代进口能力、研发团队以及研发设备等方面。截至报告期末，公司拥有专利18项，其中发明专利5项。“高导磁率低损耗金属软磁材料用粉末及其制备方法”、“一种金属注射成形用铁基合金预混料”、“一种金刚石锯切工具用预合金粉末”三项发明专利作为重要的技术储备，打破了国外对高端冶金粉末的技术壁垒，公司还参与了国家标准GB/T19743-2018《粉末冶金用水雾化纯铁粉、合金钢粉》的制定。

2、产品替代进口能力

公司近年购置了荷兰PhenomProX扫描电镜、美国热电等离子光谱仪、德国OBLF直读光谱仪等先进的科研设备，提高了企业的研发实力，开发的高压缩性纯铁粉（300WG）、扩散合金钢粉（1300WB、2300WB）、烧结硬化粉（5300SH、5301SH）等产品主要性能均基本达到国内外先进水平，可实现替代进口，广泛应用于高密度零件、高强度烧结及烧结硬化零件等中高端粉末冶金制品领域。

3、研发团队优势

公司高度重视研发队伍的建设，技术研发不断补齐短板，重点增补了高纯钢液熔炼、产品售后方面的专业人才。截至2021年6月30日，公司拥有技术研发人员36名，其中2人具有博士学位，3人具有高级工程师职称，汇集钢铁冶金、金属材料、粉末冶金、机械设计与制造等相关专业的高级人才。

4、现有优质客户

公司与主要粉末冶金制品企业如东睦股份、无锡市恒特力金属制品等客户建立了长久、稳定的合作关系，终端客户包括奔驰、宝马、比亚迪、博世、电装，爱信、格力、美的等知名企业。

·风险提示

1、市场需求波动风险

公司产品终端应用领域主要为交通工具、家用电器、电动工具以及工程机械等行业，受宏观经济形势、居民可支配收入以及消费者信心的影响较大。如果我国交通工具、家用电器行业景气度下降，或新冠疫情影响进一步扩大，将影响粉末冶金制品生产企业对铁基粉体的需求；粉末冶金新工艺仍然处于起步阶段，3D打印等下游应用仍未完全成熟，相应市场正处于起步及快速发展期。未来，若受到产业政策变化、技术发展阶段以及客户消费认可等因素影响，进而可能影响公司的经营情况。

2、原材料价格波动风险

公司主要原材料为废钢，未来若原材料价格波动幅度较大，将带来成本上涨压力。

3、募投项目实施后机器设备折旧对经营业绩影响的风险

公司募投项目包括年产7万吨替代进口铁、铜基新材料智能制造项目及杭州屹通新材料研究院建设项目，合计投资4.71亿元。达产后机器设备每年新增固定资产折旧金额为2185万元，将对公司毛利率及净利润水平产生一定影响。

六、公司总评 （总分73）

公司是国内铁基粉末行业前三名，凭借多年的技术积累获得了行业大客户的青睐，营收和业绩保持平稳增长。近两年新能源汽车快速发展，加大了粉末冶金制品的需求，疫情也对海外供应商造成了一定的影响，2021年营收和净利润实现了高速增长，未来随着3D打印、金属注射成型等行业的快速发展，有望大幅提升金属粉体的需求。

评级标准AAA≥85、AA77-84、A70-76；BBB60-69，BB55-59，B50-54；CCC及以下≤49

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