（报告出品方/分析师华鑫证券 黄寅斌）

1、深耕复合肥，进新能源

1.1、复合肥行业首家上市，一体化延伸新能源材料

深圳市芭田生态工程股份有限公司，是集研发、生产、销售、终端服务为一体的环保型国家级高新技术企业、国家科技创新型星火龙头企业，总部位于深圳市科技创新孵化基地—南山区高新技术园。

公司主营生产绿色生态肥料，成立于1989年，并于2007年在深圳证券交易所上市，是中国复合肥行业里第一家上市公司（股票代码 002170）。

2020 年公司取得贵州小高寨磷矿采矿权，2021 年公司新注册贵州芭田新能源材料有限公司，进新能源领域。

公司属于全国性的专业复合肥主要生产厂商之一，是国内复合肥行业第一家上市公司，在技术、品牌和市场占有率方面居国内前列地位，具有较强的市场竞争优势。

1.2、股权结构稳定，管理层经验丰富

董事长黄培钊持有芭田股份 26.74%股权，为公司的实际控制人和最终受益人。

公司高管团队具备丰富的行业与公司治理经验，能够准确辨析行业发展脉络及自身战略实施，对生产经营的综合把控力强。

1.3、四园区协同生产，新产能持续推进

公司目前主要有四大主要化工园区，其中，贵州芭田生态工程有限公司位于贵州省黔南布依族苗族自治州瓮安县工业园区，产品包括各种复合肥、新型肥料；

贵港市芭田生态有限公司，位于广西壮族自治区位于贵港市港北区上江码头，产品包括复混、复合肥料高浓度、掺混肥料、有机一无机复混肥料、微生物肥料、水溶肥料、有机肥料；

徐州市芭田生态有限公司，位于江苏省徐州市沛县能源经济技术开发区，产品包括多元复合肥和其他肥料；北京世纪阿姆斯生物技术有限公司，位于北京市海淀区，产品包括微生物肥料。

推进多项在建产能，打造新的增长曲线。

磷酸铁的 5 万吨/年的产能预计将于 2022 年 底建成投产，磷矿石的 90 万吨/年产能于 2020 年 1 月开始建设，目前进展顺利。

根据项目的投产进度，自 2022 年 6 月起公司开始出售磷矿石，磷矿下半年开始将带来较多的业绩增量。磷化工产品磷酸一铵、磷酸预计会在 4 季度起销售，新能源产线计划在 3 季度末 4 季度初建成，经过产品调试、产品验证等流程，产品的销售预计会在 2023 年体现。

未来，公司将继续深入构建磷化工上下游一体化。2023 年公司小高寨磷矿项目开采量将提升至平均 3000-6000 吨/天，未来公司会扩建 10 万吨/年的磷酸铁产能，最终还要再扩建 15 万吨/年的磷酸铁产能。硝酸/硝酸铵钙、净化磷酸等产品也有进一步扩产计划。

1.4、盈利能力向好，资产负债结构健康

2022年由于国际上地缘政治冲突等因素，全球化肥价格达近十年新高，给营业收入带来了较大的增长。

2022年前三季度，公司营业总收入为 21.03 亿元，上年同期为 17.31 亿元，同比增长 21.5%，归母净利润为 0.83 亿元，同比增长 42.18%，扣非后归母净利润为 0.71 亿元，同比增长 30.95%。

2021年，公司实现营业收入 24.85 亿元，同比增长 16.8%，归母净利润为 0.81 亿元，同比比增长 4.4%。

公司主要产品中，复合肥系列贡献毛利占比九成以上，是公司主要的利润来源。随着公司磷矿采选及下游磷化工业务蓬勃开展，未来化肥业务营收及毛利占比有望大幅下降。

期间费用率持续下降，资产负债结构健康。

2022 年前三季度，公司销售费用、管理费用、财务费用分别为 0.86 亿元、0.82 亿元、0.15 亿元，费率长期以来均呈现下降趋势。研发费用为 0.26 亿元，同比增长 18%。公司近年资产负债率维持在 50%以下，资产负债结构健康。

2、粮食安全背景下复合肥价格中枢上移

复合肥料是指含有两种或两种以上营养元素的化肥，常见造粒工艺为滚筒造粒、氨化 造粒、喷浆造粒、高塔造粒四种，可分为物理合成及化学合成复合肥。

复合肥具有营养成分高、物理性状好、施肥方便等优点，复合肥主要作用在于作物高产稳产，基层农需弹性较弱。

在化肥产业链中，复合肥是终端产品，氮磷钾三养分是复合肥的核心，上游主要原料为素、一铵、氯化钾。价格主要受供需、原料、政策等因素影响，在消费端与磷酸二铵存有一定的替代性。

2.1、落后产能逐步出清，人口增长带动需求提升

2022 年国内复合肥生产产能约 6000 万吨，实际产量约为 2500 万吨，行业整体开工率仅有 40%左右，行业产能过剩。

随着行业竞争激烈，叠加环保政策趋严、原材料价格上涨等因素，复合肥行业盈利能力一般，边小微亏老旧产能陆续退出。

近些年复合肥关停的企业以老旧产能为主，复合肥大省山东、江苏地区复合肥退出产能较多。

人口持续增长，提振粮食及化肥需求。

据联合国粮农组织统计，全球耕地面积增长空间有限，未来极限可能在 120 亿亩。人口持续增长下，人均耕地减少对粮食产量提出了更高的要求。

而粮食产量的提高依赖农资品的持续投入，全球肥料需求较为刚性，全球肥料单位消耗量逐步提升下化肥长期需求向上。

据国家统计局公布数据，2020 年全国农作物种面积为 1.67 亿公顷，同比 2019 年增加 0.94%，结束了连续 4 年的下降趋势，预计农作物种植面积的提升将为化肥开辟新的增量空间。

复合肥需求与种植业景气度息息相关，农产品价格会改变作物的种植面积和单位面积化肥施用量。

农产品价格和种植利润是农资行业需求端的主驱动，生产企业的产能建设节奏会阶段性造成过剩或者供应不足。

从 2014 年开始，主要粮食作物的种植利润就有所下降，甚至部分粮食作物的种植利润已到负值。

从 2020 年开始，大部分品种种植利润回升，四大粮食产物的现货价格也明显上涨，驱动化肥需求走强。

2021年以来复合肥价格一路上行，尤其在2022年 8 月突破4000元/吨历史高点。

受欧美俄乌战争和新冠疫情的影响，天然气供给缺口越来越大，欧洲能源危机进一步发酵。能源危机对于化肥产业的冲击可谓“巨大”。

仅在 7 月份，欧洲就有 10 家化肥厂关闭或减产。

由于能源成本飙升，全球化工龙头企业巴斯夫以及两家波兰公司也加入了减产的行列。研究机构 CRU Group 分析师 Chris Lason 表示，欧洲约 38%的关键化肥原料的产能现在被削 减或完全削减。

并且化肥制造商 YaraInternational、K S AG、Borealis AG 和 Fertiglobe Plc 均警告称，接下来欧洲将进一步限制化肥产量。

2022 年 6 月美国农业部发布了“价格上涨对全球肥料市场的影响和后果”报告，7 月国际化肥工业协会（IFA）发布了“中期肥料展望 2022-2026”报告，两份报告均预测今明两年全球化肥供应压力仍存，肥料价格将维持高位。

2.2、芭田复合肥品种丰富，品质好毛利高

芭田秉承“给作物吃好，让人体健康”的理念，以磷矿资源为基础、农业大数据为支撑，专注植物营养链和健康农业用肥的研发、服务及运营。

截止 2021 年，芭田股份拥有植物吃好、人体健康、土壤健康、环保等健康农业用肥和其它肥料共 500 余个品种，产品线覆盖全国所有经济作物及优质高价值粮食作物，通过“好肥料 好服务”的运营，使肥料利用率、农产品品质和营养价值对比普通肥料提升 10-20%。

公司依靠项目成果以及整合集成骤冷成型工艺技术，实现冠肥产品批量生产，通过热法选矿工艺技术研发生产以硝酸钙为主的硝酸钾钙镁肥系列产品，还生产高塔复合肥、冷融复合肥、转鼓复合肥、硝酸磷肥等。

芭田经过长期的科研攻关，创新出芭田独有的“硝酸萃取磷”工艺，使得芭田产品的聚合磷达到 18%-25%，优于进口肥 8%-15%的聚合率。

肥料见效快且不过猛，肥效更持久。在复合肥价格与复合肥业务的毛利率上，芭田股份也体现出极强的竞争力。

3、磷矿石维持高景气，硝酸法独树一帜

3.1、磷矿石供应趋紧，新能源增量带动价格上涨

磷矿石是含磷的矿石，多产于沉积岩，也有产于变质岩和火成岩。

磷是重要的化工原料，也是农作物生长的必要元素，工业用磷必须大量从磷矿中提取，用于制造黄磷、赤磷、磷酸、磷肥、磷酸盐。

磷化工是指以磷矿石为原料，通过化学方法将矿石中的磷元素加工成可为人所用的产品的化工子行业，其基础原料主要是磷矿石和硫磺。

磷矿石的用途较为宽泛，主要用于制取磷肥，也可以用来制造黄磷、磷酸、磷化物及其他磷酸盐类，以用于医、食品、火柴、染料、制糖、陶瓷、国防等工业部门。

全球磷矿石分布不均匀，主要集中于摩洛哥、中国、埃及等几个国家。

根据 USGS 数据，2021 年全球磷矿资源储备约 710 亿吨，其中摩洛哥位居第一，磷矿石储量 500 亿吨，占比 70.4%，是世界上磷矿资源最富集的地区；是中国，磷矿石储量为 32 亿吨，与摩洛哥相比绝对量较小。

不过，在产量方面，各国磷矿产量与其资源储备并不匹配。截止 2021 年底，除摩洛哥外，磷矿产量居前的分别是中国、美国、俄罗斯，三者储量不足 7%，贡献了全球产量的 55%，约 1.2 亿吨。

由于磷矿具有不可再生性、不可循环利用性等特点，属一次性矿产资源，部分国家开始控制本国磷矿石产量，采取向海外进口磷矿石、限制出口等方式来保护本土资源。

例如我国于 2008 年颁布《关于将磷矿石纳入出口配额许可证管理的公告》，对磷矿石出口进行配额管理，美国磷矿石产量从 21 世纪初的约 3500 万吨下降至 2021 年的 2200 万吨，下降幅度达 37%。

整体来看，全球磷矿行业供应趋紧将成为大势所趋。

我国自然资源部已经将磷矿石列入 24 种国家战略性矿产目录之一。2017-2020 年我国磷矿石产量持续下降，2021 年受价格提升刺激，产量回升至 1.03 亿吨，同比增长 16%。随着中央生态环境保护督察组通报部分城市推进磷石膏资源化综合利用不力，污染问题突出，2022 年磷矿石产量增速放缓，全年产量预计与 2021 年持平。在环保趋严、资源紧张的背景下，三磷整治或将持续，磷矿石产量放量进度承压。

2021 年 3 月以来，国内磷矿石价格持续上涨。

截至 2022 年底，磷矿石 30%品位市场均价为 1050 元/吨，为历史至高点，较去年同期的 620 元/吨上涨 430 元/吨或 70%。

市场供应持续呈现紧张状态，而且下游磷肥、磷酸盐以及新能源磷酸铁锂的高景气发展，无疑又对磷矿石需求方面形成支撑，促使磷矿石紧张局面再度加剧。

磷矿石海外价格同创历史新高，2022 年 3 月以来，俄乌地缘政治冲突使得海外磷矿石供给收紧，叠加海外疫情反复加剧了粮食危机，拉动了海外磷矿石价格跳涨。目前磷矿石 CFR 印度价格为 305 美元/吨，FOB 约旦价格为 204 美元/吨，远高于国内价格水平。

长期来看，我国磷矿石新增规划产能或接近 4000 万吨，但大部分项目处于建设初期，投产时间在 2025 年及以后。

在环保督察、安全生产检查趋严背景下，2025 年前磷矿石实际产量释放有限。下游新能源材料对磷矿石需求增量扩大且确定性强，至 2025 年需求占比将由 2021 年的 1%提升至 7%。叠加国内磷矿石品位逐渐降低的大背景下，2025 年前磷矿石有望维持较大供需缺口，景气中枢上移。

3.2、磷酸/磷酸一铵产能增长有限，景气度有望维持

磷酸是磷化工最主要的基础产品，产业链最重要的中间体。根据纯度及含杂质量不同，磷酸可分为电子级、工业级、食品级等，下游涵盖磷酸盐、磷肥、三氯化磷/五氯化磷等。

磷酸制备工艺分为湿法工艺和热法工艺。

热法磷酸是利用硅石和焦炭的混合物在高温下将磷矿还原并产生黄磷，再经氧化、水合制得高浓度磷酸，热法磷酸下游主要应用于电子级、食品级磷酸和磷酸盐。

湿法磷酸是用硫酸溶解磷矿粉，经过过滤、脱氧、除杂、萃取、精华制得磷酸，期间会产生副产品磷石膏和氟化氢，湿法磷酸下游主要应用于磷肥、工业级磷酸和磷酸盐。

湿法磷酸成本低、能耗小、轻污染，可以充分利用中、低品位磷矿资源，符合当前我国磷化工行业追求目标，将是未来工业级磷酸一铵主要直接原料来源。

湿法磷酸正处于逐步替代热法磷酸的阶段。

热法磷酸除能耗高、污染大、成本高等限制因素外，其原料黄磷也受到国家“三磷”整治影响，产量处于不断收缩状态。热法磷酸自 2017 年以来产能不断下降，湿法净化磷酸路线由于存在较高技术壁垒，目前仍处于逐步替代阶段，短期内大规模产能投放的概率较小。

中国磷酸一铵产能相对稳定。

2021 年中国磷酸一铵产能约 1871 万吨，比 2020 年增加 了 151 万吨。2021 年中国工业级磷酸一铵产能 228.5 万吨，新增产能 43 万吨，同比 2020 年增涨 18.82%。2018-2021 年中国工业级磷酸一铵产能复合增长率在 17.73%。

2021 年国内工业级磷酸一铵生产企业 24 家左右，从产能分布情况来看，我国工铵生产工厂主要集中在四川、湖北、贵州、云南等地区。

工业级磷酸一铵下游消费区域主要集中在新疆、华中及华东地区，主要应用在水溶肥等农需领域，其占比约 38.26%。

磷酸一铵景气度有望维持，但需要关注产能端的资本开支和环保政策的松紧；需求端农产品价格周期运行的阶段。就目前库存水平和环保政策，只要农产品价格不因过剩岀现趋势性下跌，磷酸一铵的景气度或可长期维持。

3.3、硝酸法不产生磷石膏，环保及成本优势显著

磷石膏是湿法磷酸工艺中产生的固体废弃物，其成分主要为二水硫酸钙。

磷石膏产生量与湿法磷酸产量成正相关。据中国建筑材料联合会数据显示，2019 年中国磷石膏产量为 7500 万吨。目前磷石膏综合利用产品仍以附加值较低的传统建材为主，2019 年中国磷石膏利用量为 3000 万吨，综合利用率不足 40%。

由于以磷石膏为原料的综合利用产品远离消费市场，运输半径较短、消费市场具有地域限制、物流费用等因素增加了产品的使用成本，加之前期的大量堆存，磷石膏堆存量仍呈逐年增加的态势。

“以渣定产”的磷石膏处理措施限制磷化工进一步扩张。

在湿法磷酸生产流程中会伴随大量的副产物磷石膏产生，磷石膏呈强酸性且往往含有氟及重金属等污染物，一旦渗漏对地下水安全形成严重威胁，多个省份实施了“以渣定产”措施限制了磷化工的扩张。

国家发展和改革委于2022年 2 月发布了《高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南（2022 版）》，文件指出当前磷铵行业改造升级工作方向主要包括“开发硝酸法磷肥、工业磷酸一铵及联产净化磷酸技术，节约硫资源，不产生磷石膏。”

3.4、硝酸磷肥为起点，走环保之路谋持续发展

芭田股份于 2012 年注册成立贵州芭田子公司，立誓建设国际一流的第一套国产化硝酸磷肥装置。

2012年 6 月，贵州芭田与华景化工签订协议共同开发硝酸磷肥与硝酸铵钙工艺技术。

2015年 5 月 18 日，硝酸磷肥装置全流程打通，产岀第一颗硝酸磷肥；2015年 5 月 26 日，氨化硝酸钙装置全流程打通产岀第一颗硝酸铵钙。

公司冷冻法硝酸磷酸工艺关键专利“ZL201310145245.9 一种硝酸分解磷矿溶液纯化的方法”荣获第二十二届中国专利优秀奖，公司仍在加大硝酸法服务新能源材料项目的研发投入。

芭田硝酸磷肥工艺不但使磷矿的分解率提髙至 99.5%以上，而且将副产品硝酸钙全部转化为另一种深受农民欢迎的全水溶性硝酸铵钙产品(售价在 1500 元/吨左右)，开启了让磷矿资源最大化利用的先河。

针对磷矿反浮选工艺存在尾矿堆积问题，结合目前硝酸磷肥装置对磷精矿原料的需求开发了磷矿弱酸性(硝酸)浸取制取碳酸钙镁、硝酸铵钙镁、低镁磷精矿的工艺技术与冷冻法硝酸磷肥工艺结合，使磷矿中磷、钙、镁等所有元素得以充分利用并且无尾矿和磷石膏产生。

4、切入铁锂上游，长线布局新能源赛道

磷酸铁是磷酸铁锂生产的主要原材料之一，磷酸铁锂是锂离子电池主要的正极材料之一，两者的下游应用均比较单一，最终主要应用于锂离子电池。

锂离子电池分动力电池与储能电池，动力电池主要应用于新能源汽车等交通工具，储能电池主要用来做电力存储，如清洁发电的配套存储设施、电网调峰调频电力存储及 5G 基站等配套设施。独特的橄榄石结构赋予磷酸铁锂优异的循环性能和安全性。

2019 年之后，国补逐渐退坡，磷酸铁锂电池由于在安全性、成本方面更具优势在新能源汽车中的占比逐渐增加，其长循环次数长寿命的优点也在储能领域应用更为广泛。

2022 年磷酸价格整体上涨，成本推动下磷酸铁价格上行。

磷酸铁锂受碳酸锂价格上涨影响，成本推动价格跟随上涨。磷酸一铵方面，磷矿石、硫磺价格高位运行，成本增加对于工业级磷酸一铵价格存在明显支撑。

4.1、碳中和推动新能源行业发展，磷酸铁产业链需求稳定增长

全球 “碳中和”进程稳步推进，新能源汽车及储能等进入需求的快速成长期。

新能源汽车销量预测

2025 年全球超 2500 万辆，国内接近 1500 万辆。预计全球新能源乘用车销量有望从 2020 年的约 320 万辆增至 2025 年的约 2500 万辆，CAGR 将达到 50.8%。国内新能源汽车有望从 2020 年 134 万辆增至 2025 年的 1491 万辆，CAGR 达到 61.9%。

锂电池需求量预测

2025 年全球锂电池需求量预计达到 2000GWh。全球动力电池需求有望从 2020 年的 145GWh 增至 2025 年的 1437GWh，CAGR 达到 58.2%；2025 年全球储能电池需求有望达到 423GWh，CAGR 达到 71%。消费电池需求将达到 163GWh，CAGR 为 8.6%。

磷酸铁锂需求总量测算

2025 年全球磷酸铁锂需求量预计达到 304 万吨。全球磷酸铁锂渗透率达到 60%，按照 0.25 万吨/GWh 磷酸铁锂单耗测算，全球磷酸铁锂需求量有望从 2020 年的 19 万吨增至 2025 年的 304 万吨，CAGR 达到 74%。

磷酸铁需求总量测算

2025 年全球磷酸铁需求量预计达到 243 万吨。磷酸铁工艺只是制备磷酸铁锂工艺之一，根据磷酸铁锂产量及磷酸铁消耗量对比，假设维持目前约 80%的转换单耗不变，全球磷酸铁需求量有望从 2020 年的 15 万吨增至 2025 年的 243 万吨。

4.2、开启新一轮扩产周期，磷酸铁基本面走向宽松

目前全球磷酸铁产能均集中在中国，海外暂无磷酸铁产能。

2022 年国内磷酸铁产能保持稳健增长，截至 2022 年四季度行业总产能提升至 132 万吨，产能增速保持高增长态势。

新投产的产能除部分老牌磷酸铁生产企业外，其余两类分别是具有磷源的磷化工相关企业， 如贵州磷化集团有限责任公司、昆明川金诺化工股份有限公司等；另一类是具有铁源的钛白粉企业，如河南佰利新能源材料有限公司等。

还有部分新产能倾向于合资的形式，如新洋丰与常州锂源合资建设磷酸铁产能，发挥投资方各自的资源与技术优势。

从 2018-2022 年数据来看，国内磷酸铁年均复合增速约为 87.71%，今年部分企业集中投产，但由于下游磷酸铁锂需求量集中释放，2022 年磷酸铁供应表现仍偏紧；从生产工艺来看，目前主流的生产工艺为钠法生产工艺，主要原料为磷酸。

从区域来看，磷酸铁产能主要集中于西南地区，主要依托当地原料磷源的分布，近原料端的生产分布特点体现明显。

2023 年国内磷酸铁供应偏紧状态或将有所缓解，预计 2023 年国内磷酸铁总供应量将达 120 万吨，同比增长 80%。

长期来看需求端随着磷酸铁锂及磷酸锰铁锂产能逐渐释放，对磷酸铁需求逐渐增加。随着国外磷酸铁锂产能缓慢投产，未来出口量呈上升趋势。由于未来五年磷酸铁产能释放较快，行业将逐渐由偏紧转为平衡或过剩。

4.3、生产工艺多样，铵法磷源一体化企业有成本优势

磷酸铁的竞争壁垒主要来自于原料、工艺及能耗成本等。目前磷酸铁生产工艺主要有钠法、铵法、铁粉、氧化铁红等几种工艺，其中钠法及铵法为两种较成熟的主流工艺。

通过解析部分磷酸铁项目的环评报告，可获得两种不同路线的大致盈利拆分，近年来铵法具有更强成本优势（原材料均考虑外购），成本差异主要来自于原辅料中磷源和铁源。

钠法以某上市公司为例，1 吨磷酸铁消耗磷酸 0.77 吨、液碱 0.9 吨、硫酸亚铁溶液 2.19 吨。1 吨磷酸铁原材料成本约 1.1 万元，其中磷酸、液碱、硫酸亚铁溶液成本占比 66%、10%、9.8%。

铵法以芭田股份为例，1 吨磷酸铁消耗工业级磷酸一铵 0.71 吨、磷酸 0.07 吨、硫酸亚铁溶液 2.18 吨。1 吨磷酸铁原材料成本约 0.8 万元，其中磷酸一铵、磷酸、硫酸亚铁溶液成本占比 32%、8.6%、14%。

据隆众资讯，全行业 2022 年(截至 10 月)铵法工艺平均生产成本为 13291 元/吨，钠法工艺平均生产成本为 14757 元/吨，铵法工艺生产成本低于钠法工艺，年均差在 1500 左右（生产成本计算中，按照原料全部外采，水、电、燃气等不配套计算）。

2022 年不同工艺生产利润均总体上涨，钠法年均利润为 9411 元/吨；铵法工艺年均利润为 10877 元/吨。

磷源占据磷酸铁生产的主要成本。

磷酸铁主要由磷源(工业级磷铵、净化磷酸等)、铁源(铁粉、硫酸亚铁等)、能耗费用及其他杂费构成，其中磷源占据可变成本 50%以上，铁源成本占比约 10%。从原材料成本角度来分析，磷源企业的优势远大于铁源企业。

4.4、磷酸铁锂渗透率提升，钠电池迎来产业化机遇

随着磷酸铁锂电池能量密度提升，加之产能的投产，磷酸铁锂对于电池及新能源的经济性效益显现，磷酸铁锂电池装机量迎来大幅度增长。

集邦咨询表示，从全球最大的电动车市场中国来看，动力电池市场在 2021 年出现反转，磷酸铁锂电池以 52% 的装机占比正式超越三元电池，今年前 10 月装机量占比持续上升至 60%，成长速度远超三元电池。

全球电动车市场来看，三元电池在 2021 年仍以超过 60% 的市占率压制磷酸铁锂电池，后者市占率约 32-36%。

但近年磷酸铁锂材料的扩产规模和速度都将远超三元材料，目前全球正极材料业者已公告的拟扩产项目集中在中国和韩国，名义上规划总产能超 1100 万吨，其中磷酸铁锂正极规划产能约占 64%，未来全球磷酸铁锂电池装机量占比将达 60%，成动力电池市场主流。

磷酸铁锂需求大幅提升，其主要原料碳酸锂价格也大幅上涨，磷酸铁锂市场价格大幅上涨。碳酸锂方面，由于碳酸锂供应紧张且下游需求旺盛，碳酸锂利润涨幅较大。磷酸铁锂由于市场议价能力较弱，利润一般，但相比 2021 年仍有一定增长。

2022 年国内磷酸铁锂产能保持稳健增长，截至四季度，行业总产能提升至 185 万吨/年，相比 2021 年年底增长 128%。

从 2022 年投产的企业来看，大部分企业多为老牌磷酸铁锂生产厂家扩产，如湖南裕能、国轩高科、湖北万润、安达科技等；一部分企业为钛白粉企业，具有铁源优势，如龙佰新材料。部分原定于 2022 年投产的产能也推迟至 2023 年投产，供应量将继续稳步增长。

，新能源汽车中磷酸铁锂电池占比将继续扩大，动力型磷酸铁锂电池需求继续增长，且光伏发电储能等快速发展，储能型磷酸铁锂电池需求快速增加，预计总需求量增速明显。

未来磷酸铁锂仍有大量在建及拟建产能将逐步投产释放，长期来看市场将逐渐进入产能过剩阶段，行业利润或有压缩。

钠离子电池迎来产业化新机遇。

相较于锂离子电池，钠离子电池具备钠资源丰富、生产成本较低、倍率及低温性能更好、安全性能优异等诸多优势，产业化在即。

随着新能源汽车和消费电子产业的快速发展，锂离子电池生产规模持续扩大。但锂并非丰富的资源，在地壳中的含量仅为 0.0065%，且分布不均匀，70%的锂分布在南美洲地区。

而与锂处于同一主族、具有相似物化性质的钠的资源则非常丰富，其在地壳中丰富度位于第 6 位，且分布于全球各地，所以钠离子电池相比锂离子电池有较大的资源优势。

据中科海钠网，由于钠价格低廉且钠电池集流体为铝箔，钠离子电池的材料成本约比锂电子电池低 30%-40%，拥有较强的成本优势。

在性能上，由于钠离子电池拥有更高的界面离子扩散能力和内阻，其倍率性能、低温性能、安全性能较锂离子电池更佳，钠离子电池有望凭借成本优势，在低速电动车、大规模储能等低能量密度要求、高成本敏感性的应用领域持续渗透。

据宁德时代公告，宁德时代早于 2021 年就发布第一代钠离子电池，目前钠电池产业化项目进展顺利，已与部分乘用车客户协商，预计 2023 年正式量产。

钠离子电池使用钠盐电解质，以六氟磷酸钠为主，制备过程与六氟磷酸锂类似。目前钠电池电解液中通常采用的钠盐为 NaPF6，其基于 LiPF6 生产工艺制成，重置成本较低，具备良好的导电性。

4.5、进磷酸铁锂等新能源材料优势显蓍

芭田股份贵州小高寨磷矿储量约 6300 万吨，磷矿石产能持续攀升。2021 年，贵州芭田新能源材料有限公司的成立，标志着芭田股份正式进入磷系新能源材料领域。

目前芭田新能源规划有磷酸铁、磷酸铁锂等产品，其中磷酸铁规划 3 期共 30 万吨产能，一期工程 5 万吨已于 2022 年初建设，预计于 2022 年 4 季度建成投产，目前已经与多家下游客户开始对接和产品送样等工作；磷酸铁锂同步建设有 2500 吨中试生产线，同样预计于年底建成投产。配套的 5 万吨净化磷酸目前已经投放市场，有望充分受益磷酸铁锂全产业链高景气。

公司瞄准行业前沿开展原创性技术研究，为公司战略布局做好铺垫。

2022 年 10 月，“中科院深圳先进院—芭田股份磷基能源材料与技术联合实验室”揭牌，联合实验室将主要围绕磷系新能源材料、企业碳达峰与碳中和战略规划等方面展开研究，重点放在钠盐合成技术的研发上，为极具潜力的钠离子电池提供核心原材料。

5、盈利预测及估值

核心假设

公司 5 万吨/年高纯磷酸盐新能源项目、硝酸法生产高纯磷酸项目、磷矿绿色资源化生产电池级磷酸铁新材料及配套项目、2500 吨/年磷酸铁锂项目及小高寨磷矿工程等项目均按计划达产。

预测公司 2022-2024 年收入分别为 28.2、42.4、55.4 亿元，EPS 分别为 0.18、0.69、0.94 元，当前股价对应 PE 分别为 31.9、8.3、6.0 倍。

6、风险提示

疫情反复风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险。

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